低波動投資：穩穩賺也能跑贏大盤
傳統金融學告訴我們一個看似天經地義的道理：高風險、高報酬。要賺多一點，就必須承受更大的波動，這是資本資產定價模型（CAPM）的核心邏輯。然而，過去幾十年的實證研究卻接連發現一個令人驚訝的現象：波動率較低的股票，長期下來的報酬往往不亞於甚至超越高波動股票。這個現象被學界稱為「低波動異象」（Low Volatility Anomaly），也讓一種名為「低波動策略」的投資方法逐漸受到機構法人與個人投資者的重視。
許多台灣投資人習慣追逐飆股、熱門題材股，每逢電子股旺季便蜂擁而入，卻往往在股價高點買進、低點恐慌殺出，最終落得空手而歸。相較之下，低波動策略強調的是「不輸才能贏」——透過持有價格起伏相對平穩的個股，在市場劇烈震盪時減少虧損，用複利的力量在時間長河中積累可觀的財富。
本文將從學術根基到實際操作，完整說明低波動投資策略的邏輯、在台灣股市的應用方式，以及投資人常見的誤區與改善建議。
一、低波動異象：顛覆教科書的實證發現
1-1 理論基礎與學術背景
1972 年，Black、Jensen 與 Scholes 在研究 CAPM 時便已察覺，高貝他值（Beta）股票的實際報酬並未如理論預期般顯著高於低貝他值股票。真正讓低波動策略引起廣泛討論的，是荷蘭資產管理公司 Robeco 的研究員 Pim van Vliet 與 David Blitz 於 2007 年發表的論文，他們系統性地分析了全球股市，發現波動率最低的五分之一股票，長期報酬率持平甚至優於波動率最高的五分之一股票，同時夏普比率（Sharpe Ratio，即風險調整後報酬）更是大幅領先。
美國學者 Baker、Bradley 與 Wurgler 在 2011 年的研究進一步指出，從 1968 年至 2008 年這四十年間，若以波動率最低的 100 支美股建立投資組合，年化報酬率約為 10.2%，而波動率最高的 100 支個股年化報酬率僅約 6.4%，卻同時承受了兩倍以上的風險。
1-2 為什麼低波動股票反而表現更好？
這個現象從行為金融學角度可以得到相當合理的解釋：
（一）彩券偏誤（Lottery Bias）：大多數投資人天生偏好「一夜致富」的故事，喜歡買進高波動、有爆發潛力的股票，就像購買彩券一樣。這種集體行為使得高波動股票長期被高估，預期報酬反而偏低。
（二）槓桿限制（Leverage Constraint）：機構法人為了追求較高的報酬，卻受限於不能使用太高槓桿，往往傾向持有貝他值較高的股票，造成高波動股票需求過旺、估值虛高。
（三）委託代理問題（Agency Problem）：基金經理人的績效通常以年度報酬排名衡量，為了不落後同業，他們傾向追買熱門股，而非持有穩健的低波動個股，進一步壓低高波動股票的長期報酬。
（四）損失放大效應：數學上，若一檔股票先跌 50%，需要上漲 100% 才能回到原點。低波動股票在空頭時期跌幅有限，因此「少虧」的複利效果在時間拉長後遠比「多賺」更有效果。
二、如何衡量波動率？常用指標介紹
2-1 歷史波動率（Historical Volatility）
最常見的波動率衡量方式，計算個股在特定期間（通常為 52 週或 250 個交易日）每日報酬率的標準差，再年化處理。計算公式如下：
$$\sigma_{年化} = \sigma_{日} \times \sqrt{252}$$
以台股為例，若某檔個股過去 250 個交易日的日報酬標準差為 1.2%，則年化波動率為：
$$1.2% \times \sqrt{252} \approx 19.0%$$
一般而言，台股年化波動率低於 20% 的個股，可視為相對低波動；超過 35% 以上則屬於高波動範疇。
2-2 貝他值（Beta）
貝他值衡量個股相對於大盤（如加權指數）的系統性風險。計算方式為個股與大盤報酬率的共變異數除以大盤的變異數：
$$\beta = \frac{Cov(r_i, r_m)}{Var(r_m)}$$
- β < 1：個股波動幅度小於大盤，市場漲 10%，個股可能僅漲 7%；市場跌 10%，個股可能僅跌 6%。
- β = 1：個股與大盤同步。
- β > 1：個股波動幅度大於大盤，通常出現在中小型科技股或景氣循環股。
2-3 最大回撤（Maximum Drawdown, MDD）
衡量某段期間內從高點到低點的最大跌幅，是衡量下行風險的直觀指標。低波動策略的核心目標之一，便是壓低最大回撤，讓投資人在熊市中「少受傷」。
| 指標 | 低波動股組 | 大盤指數 | 高波動股組 |
|---|---|---|---|
| 年化報酬率 | 10~13% | 8~10% | 7~9% |
| 年化波動率 | 12~16% | 18~22% | 30~40% |
| 最大回撤 | -20~-30% | -30~-50% | -50~-70% |
| 夏普比率 | 0.7~1.0 | 0.4~0.5 | 0.2~0.3 |
資料為長期統計估算值，台股實際數據會因時期而有所差異。
三、台股低波動策略：篩選流程與實例
3-1 基本篩選步驟
在台股市場實施低波動策略，建議依照以下步驟進行：
步驟一：排除不適合的標的
- 剔除市值低於 50 億元的小型股（流動性風險較高）
- 剔除近三年有虧損紀錄的公司（財務風險較高）
- 剔除近一年股東權益報酬率（ROE）低於 5% 的公司（獲利能力不足）
- 剔除產業集中度過高的題材股（如特定 AI 概念股）
步驟二：計算波動率排名
- 使用過去 52 週（約 250 個交易日）的日收盤價，計算各股日報酬率標準差
- 將台股上市上櫃全部個股（約 1,700 至 1,800 支）依波動率由低到高排序
- 選取排名前 20%（約 340 支）的低波動個股作為候選池
步驟三：加入品質篩選
- 在低波動候選股中，進一步篩選股息殖利率高於 3.5% 的個股（兼顧收益）
- 優先選擇負債比率低於 40% 的公司（財務穩健）
- 偏好近三年平均 EPS 成長率為正的公司
步驟四：建立組合與定期再平衡
- 從最終候選股中選出 20 至 30 支，以等權重方式配置
- 每半年或每年進行一次再平衡，重新計算波動率排名並調整持股
3-2 台股低波動個股典型樣貌
台股中，以下幾類個股通常具有相對較低的波動特性：
電信股：中華電（2412）、台灣大（3045）、遠傳（4904）。這類公司擁有穩定的現金流、高股息政策，且不受景氣循環影響，貝他值通常介於 0.3 至 0.6 之間。
民生消費：統一（1216）、台灣大成（1210）等食品飲料龍頭，本業需求穩定，股價不易受市場恐慌情緒劇烈拉扯。
保險與金控：台灣部分體質穩健的金控子公司，股價相對大盤波動較小，但需注意利率環境對保險業的影響。
公用事業概念：台灣目前純公用事業類股不多，但水電相關或穩定配發股息的基礎建設概念股，具有類似特性。
3-3 具體數字案例
以中華電為例，近五年（2019–2024）統計：
- 年化波動率：約 13~16%（台股整體約 20~25%）
- 貝他值：約 0.35
- 年均殖利率：約 4.5~5.5%
- 在 2022 年台股重挫（加權指數全年跌幅逾 22%）期間，中華電全年跌幅約 8~10%，顯著優於大盤
若投資人在 2019 年以等權重方式持有台股前 30 支低波動股票（以年化波動率排名），並與投資台灣 50（0050）做比較，在 2022 年的空頭市場中，低波動組合的跌幅約少了 8 至 12 個百分點，長期下來因為「少虧」的複利效果，五年總報酬可能追平甚至超越 0050。
四、低波動 ETF：懶人也能輕鬆實施
對於沒有時間自己篩股的投資人，市場上已有多檔以低波動為選股邏輯的 ETF 可以直接投資。
4-1 台灣市場的低波動相關 ETF
| ETF 名稱 | 代號 | 主要邏輯 | 特色 |
|---|---|---|---|
| 元大台灣高息低波 | 00713 | 結合高股息 + 低波動 | 季配息，成熟度高 |
| 國泰台灣低波動 | 00672 | 純低波動因子 | 追蹤 MSCI 台灣低波動指數 |
| 富邦台灣中型 100 | 0051 | 中型股分散 | 間接達成部分低波動效果 |
以元大台灣高息低波（00713）為例，其選股邏輯結合了股息殖利率與波動率兩項因子，每季配息，讓投資人可以在獲取穩定現金流的同時，降低整體組合的波動。自 2017 年成立至今，在多次市場震盪中均展現出優於台灣 50 的防禦特性。
4-2 搭配使用的建議
若投資人希望兼顧成長性與穩定性，可考慮以下組合方式：
- 保守型（退休或接近退休）：低波動 ETF 占 60~70%，台灣 50 或全球 ETF 占 30~40%
- 穩健型（中年投資人）：低波動 ETF 占 40~50%，成長型資產占 50~60%
- 積極型（年輕投資人）：低波動 ETF 作為壓艙石占 20~30%，其餘配置在成長股或主題型 ETF
五、低波動策略的限制與常見誤區
5-1 牛市行情中的相對劣勢
低波動策略最大的心理挑戰，在於牛市行情中往往表現落後。當市場大漲、科技股飛天時，低波動組合因為持有電信股、食品股等防禦型標的，漲幅相對有限。投資人可能因此產生「少賺」的感覺，進而放棄策略轉追熱門股，導致在最不應該離場的時候出場。
歷史資料顯示，低波動策略的優勢主要體現在完整市場週期（通常五年以上）的長期比較，而非在任何單一年度都能勝出。
5-2 「低波動」不等於「零風險」
低波動股票仍是股票，在系統性崩盤（如 2020 年 COVID-19 初期全球股市急跌）時同樣無法倖免，只是跌幅相對較小。投資人不應誤以為持有低波動股票等同持有定存，仍需做好資產配置，保留適當的現金或債券部位。
5-3 因子擁擠的風險
當越來越多資金追捧低波動策略時，低波動股票可能被推升至偏高的估值，導致未來報酬下降，這就是所謂的「因子擁擠」現象。投資人應定期檢視持股的本益比（P/E）和股價淨值比（P/B），避免在因子過熱時重押低波動個股。
5-4 選股頻率不宜過高
部分投資人誤以為低波動策略需要頻繁換股，事實上，過度交易不但增加交易成本（券商手續費、證交稅），也可能導致「追漲殺跌」的行為偏誤。建議每半年或每年做一次再平衡即可，讓策略的長期邏輯自然發揮。
六、進階應用：低波動 + 動能因子的雙因子策略
純低波動策略雖然穩健，但也有人批評它「太保守」，在成長市場中容易跑輸大盤。為此，學術界和實務界都有人提出多因子結合的進階方法。
6-1 低波動 × 動能（Momentum）
動能因子指的是「近期表現良好的股票，未來一段時間仍傾向繼續上漲」。將低波動與動能結合，既能篩去波動過大的投機股，也能排除正在下跌趨勢中的防禦型個股。
篩選邏輯：
- 先取波動率最低的 30% 個股（低波動篩選）
- 在此範圍內，取過去 6 至 12 個月報酬率最高的前 50% 個股（動能篩選）
- 建立最終投資組合，等權重持有
6-2 低波動 × 品質（Quality）
品質因子聚焦於財務體質，如高 ROE、低負債、穩定現金流。將低波動與品質結合，可以確保持股的獲利能力，避免持有「低波動但營運衰退」的殭屍企業。
篩選邏輯：
- 波動率篩選：取前 25% 低波動個股
- ROE 篩選：近三年平均 ROE > 12%
- 自由現金流篩選：近兩年自由現金流均為正值
- 負債比率：低於 40%
在台股中，符合上述條件的個股往往集中在龍頭電信商、大型食品飲料公司、以及部分穩健獲利的傳統製造業，整體組合的防禦性相當強。
結語：「穩穩賺」才是長期致富的正途
低波動投資策略的魅力，在於它的邏輯反直覺卻又無比紮實。它告訴我們，在投資市場上，「少輸」有時候比「多贏」更重要，因為複利的力量在長期積累下，能讓保守穩健的投資策略笑到最後。
對台灣投資人而言，低波動策略尤其值得重視。台股波動性本來就高（加權指數年化波動率長期約在 20~25% 之間），加上台灣投資人普遍偏好電子科技股，整體市場有一定的投機氛圍。在這樣的環境下，刻意選擇低波動個股，往往能讓投資組合在市場動盪時更加穩固。
無論你是剛開始投資的新手、已在市場摸索多年的老手，或是即將退休需要保住資產的熟齡投資人，低波動策略都值得納入你的工具箱。不需要時刻盯盤，不需要追逐明牌，只要耐心持有、定期再平衡，讓時間和複利替你工作，穩穩賺，才能跑贏大盤。